當整個光伏行業處于寒冬時，中環股份卻保持著強烈的擴張欲望。公司今年8月宣布將作為第一大股東，在內蒙古參與建設號稱“全球最大光伏電站項目”的7.5GW裝機容量光伏電站。當時立刻引發市場關注。然而記者發現，盡管有國資“接濟”，但與其宏大的投資計劃和運作方式相比，公司未來的“錢景”飄忽難料。

遭光伏“綁架”：負債率急升

2007年4月登陸中小板時，中環股份還是家專門生產半導體分立器件的企業。不過，公司總投資6.1億元的IPO項目——“6英寸0.35微米功率半導體器件生產線”卻連續虧損。據悉，該項目2009年4季度開始規模化生產，但2009－2011年分別虧掉6131.06萬元、3619.90萬元和3950.95萬元。

中環股份把寶押在了光伏上，2009年投資組建內蒙古中環光伏材料有限公司，從事太陽能電池用單晶硅生產。那是光伏業最為風光的一段時間，“半路出家”的中環股份也跟著沾光。

記者發現，2010年，中環全年實現營收13.09億元，同比增長135%；實現凈利潤9753萬元，同比增長207%。2011年上半年公司業績進一步爆發，實現收入14.75億元，實現凈利1.85億元，分別同比大增215%和1114%。

甜頭讓中環股份更加信心膨脹，藐視風險。2011年5月，公司拋出定向增發預案，擬募集最多11億資金投資“IGBT及光電子器件用區熔單晶硅材料的研發和產業化項目”以及“綠色可再生能源太陽能電池用單晶硅材料產業化工程二期項目”。

然而到了去年下半年，金融危機引爆的需求下滑、國內產能過剩，讓光伏行業的形勢急轉直下，價格暴跌、庫存激增問題一下子爆發。中環股份的增發由此折戟。

“中環股份擴產單晶硅片產能的資金消耗很大，投入了20多億，造成資金極度緊張。”一位不愿意具名的行業研究員告訴記者，“去年的時候，公司曾經考慮過發債，后來又計劃從二級市場上再融資，但都失敗了。”

已經被光伏辦“綁架”的中環股份不得不從一系列的擔保貸款、控股股東提供的委托貸款中獲得融資，但這樣做的結果是負債急劇攀升。記者注意到，2011年底，公司合并口徑的資產負債率高達70.77%，遠高于同行業45%的平均水平。

33家銀行排隊：月月得還債

財務危機下，中環股份很快拋出了新的非公開發行股票預案。今年6月，公司宣布將發行股票數量不超過1.55億股，發行價不低于12.29元/股，募資不超過19億元，其中12.22億元擬用于償還銀行貸款，剩余募集資金補充流動資金。

中環股份的還款壓力異常沉重。12.22億元的還款明細，列明了中環股份及子公司一共欠下多達33家銀行的借款。

記者發現，12.22億元借款按到期時間計算，公司2012年6月有1單，7月有2單，8月有7單，9月有10單，10月有1單，11月有3單，12月有1單。其余的銀行欠款，最遲還款期限在2013年2月。

中環股份稱，“若本次非公開發行股票募集資金項目實施后，公司的資產負債率將下降為47.12%，接近行業的平均水平，提升短期償債能力，財務狀況將大幅度改善。”

但記者注意到，公司資金鏈在持續惡化中。中環股份2012年三季報顯示，其短期借款高達25.15億元，比2011年末的11.09億元大幅攀升126%；合并口徑的資產負債率也進一步增至74.06%。

“證監會嚴格限制再融資資金的用途，一般不允許補充流動資金和償還銀行貸款。”上述研究員稱，但中環股份此次定向增發只有兩位投資者，大股東中環集團以及渤海信息基金，且都承諾三年的鎖定期，所以通過了證監會審核。根據增發方案，中環集團認購3254.68萬股，渤海信息認購1.22億股，兩公司總計認購約1.55億股，實際控制人均為天津市國資委。

11月19日，中環股份終于拿到新增發方案的發行批文。

國資終救急：能否翻身難料

“中環股份償債壓力巨大，公司應該會盡快完成定增。”上述研究員對記者坦言。

中環股份證券代表孫娟紅告訴記者，“這次增發采取的是提前鎖定投資者的方式，公司已經和認購方簽訂了認購協議，增發應該沒有問題，會盡快實施。”

但問題在于，天津國資委拿出19億真金白銀馳援上市公司，能否挽狂瀾于既倒？

三季報顯示，公司營業利潤為-6029.09萬元，第三季度虧損繼續擴大。處于經營困境中的中環股份將賭注押在了下游光伏電站。

對于被業內看作“全球最大光伏電站項目”的最新進展，記者從公司獲悉，中環股份將與SunPowerCorporation、內蒙古電力（集團）有限責任公司、呼和浩特金橋城建發展有限責任公司共同出資4億元作為最初投資設立“華夏聚光（內蒙古）光伏電力有限公司”。其中，中環股份出資1.6億元，占合資公司注資的40%。

“這只是前期投資，建設一個裝機容量100MW的光伏電站，總投資都在10億元級別。”上海一位光伏行業人士指出，“光伏電站規劃投資巨大，目前建設光伏電站的成本大概是9元/瓦，即便是行業最低的成本也要7-8元/瓦。”據該人士保守估算，7.5GW裝機容量光伏電站總投資約600億元。中環股份按40%出資，資金需求將達到240億元的規模。

截至今年9月底，中環股份凈資產為19.06億元，即便算上即將入袋的19億元定增資金，公司凈資產也只有38億元。240億元的投資，相當于再造6個中環股份，中環股份緊張的資金鏈能否承壓？

“公司目前只想盡快完成定增，進一步融資還沒有考慮，要看后面投資電站的進展。”孫娟紅回應。

中環股份表示，其參建的光伏電站項目將優先使用公司自產太陽能電池單晶硅片，但目前還無法翔實準確測算7.5GW的電站采購硅片的數量，無法詳細準確測算出對公司收入、利潤的影響。“出資、批地、環評，特別是發電上網的路條都不是容易辦到的事情，世界最大的光伏電站？只當是看熱鬧吧。”上述光伏行業人士坦言，目前業內對中環股份的電站計劃仍持懷疑態度。

扎堆電站后勁不足

對光伏企業而言，投資電站似乎成為了最后的“救命稻草”。

今年下半年伊始，中環股份就發布公告稱，將在未來五年內聯合其他四家企業在內蒙古投資建設7.5GW的光伏電站。

相比于近一年多來業內一些企業動輒幾十甚至幾百兆瓦的電站投資而言，7.5GW的規模，具有巨大的想象空間。作為2009年豪擲數十億進入光伏行業的中環股份而言，現實可能遠沒有預料中那么美妙。數據顯示，該公司光伏板塊上半年的毛利率僅有5.03%，要遠遠低于其原有主業半導體行業13.94%的毛利率，可謂是“偷雞不成反蝕把米”。

值得關注的是，該公司此時發布投資電站的備忘錄，也不乏其他利益上的考慮，即中環股份有意進行定向增發，而該議案已經在其6月末召開的臨時股東大會上獲得通過。此次電站投資公告，無疑可以為其此次定向增發的股價方面，增加一些籌碼以及想象空間。

不過，對于中環股份而言，想要完成每年超過1吉瓦的電站建設，面臨的難題也不小。即便以現在的投資成本來看，每年超過百億的建設成本就是最大的考驗。

光伏企業都在扎推電站

對于國內光伏企業而言，光伏電站似乎已經成為了最后的希望。

今年7月18日，拓日新能宣布總投資2.6億元，在新疆喀什投資建設20MW光伏并網電站。

其后，橫店東磁也發布公告稱，公司擬總投資2.4億元，在甘肅張掖投資建設20MWp太陽能光伏電站項目。公告顯示，橫店東磁投資的上述并網光伏發電項目總裝機容量為20MW，計劃安裝20MW多晶硅太陽能電池組以及相關的配套電氣設備。該項目總投資為2.4億元，預計在25年運行期內，實際總上網電量7.34億度，電費總收入6.4億元，利潤總額為1.98億元，投資回收期為9.9年。

此外，海潤光伏也公告稱，公司擬與國電蒙電新能源投資有限公司合資，在內蒙古投資建設兩座光伏電站，預計項目總投資金額合計約9億元，規模分別為20MW以及40MW。

與這些企業數十兆瓦的規模相比，中環股份的胃口顯然要大得多。

中環股份近日公告稱，該公司與SunPowerCorporation、內蒙古電力（集團）有限責任公司、呼和浩特金橋城建發展有限責任公司，于近日簽署了合作諒解備忘錄（以下簡稱“備忘錄”），同意一起合作在中國內蒙古設立一家合資企業，在內蒙古運營高效率聚光型光伏太陽能系統裝配設施，合資企業將于2017年前在內蒙古開發建設7.5GW裝機容量的光伏電站。

更進一步信息顯示，各方同意設立一家合資企業，由該合資企業具體運作實施該項目。其中，中環股份擬出資比例為35%~40%，將成為合資企業的第一大股東。

另類救贖

在上述合作備忘錄中還規定，上述項目所用太陽能電池硅片優先使用公司自產太陽能電池單晶硅片，但目前還無法詳實準確測算7.5GW的電站采購公司硅片的數量，無法詳細準確測算出對公司收入、利潤的影響。

顯然，這才是中環股份此次欲大規模投資電站的目的。

資料顯示，中環股份目前的主要業務為半導體材料以及光伏板塊。該公司于2009年披露將投資37億元進軍光伏業務，目前一期、二期均已經基本竣工、二期擴能項目正在建設中。

不過，受行業產能過剩影響，在全行業虧損之際，中環股份自然也不能另外。

中環股份發布的2012年上半年報告顯示，報告期內，公司實現主營業務收入112,480.93萬元，與去年同期相比下降23.74%，其中新能源行業實現營業收入60321.42萬元，半導體行業實現營業收入48449.89萬元。盡管從收入上看，光伏業務已經超過半導體，但其毛利率只有5.03%，要遠遠低于其原有主業半導體行業13.94%的毛利率。

對此，中環股份解釋稱，此次行業調整價格下挫是由下游環節逐步傳導向上游環節，因此多晶硅原材料及輔料成本下跌滯后于太陽能電池用單晶硅晶體、晶片銷售價格的下跌，致使公司產品利潤空間被大幅壓縮。

雖然在光伏領域受挫，但中環股份表示，將堅定地加速推進中環光伏二期擴能項目進程，擴大產業規模，提升規模優勢。

對于中環股份而言，在產能規模不斷擴大的情況下，如何保證市場銷售，通過投資光伏電站自產自銷無疑成為了最有效的方式之一。

增加定向增發籌碼

綜合分析來看，中環股份此次拋出7.5GW的光伏電站建設信息，應該與其正在醞釀的定向增發有關。

在今年6月份，中環股份第三屆董事會第二十二次（臨時）會議審議通過了定向增發方案，且該議案已經在6月末的2012年第三次臨時股東大會上獲得了通過，擬募資19億元。

資料顯示，中環股份目前已經與其前兩大股東公司控股股東中環集團和渤海國資子公司天津渤海信息產業結構調整股權投資基金有限公司簽訂了此次定向增發的認股協議。

在分析人士看來，雖然已經獲得了前兩大股東的認購承諾，但對于中環股份而言，有其他投資者參與此次定向增發，無疑可以減輕大股東的資金壓力。

但從中環股份所處行業現狀以及經營情況來看，增發對其他投資者的吸引力，顯然有限。

數據顯示，中環股份上半年實現收入11.25億元，凈利潤為1012萬元。而其之所以沒有如其他光伏企業那樣出現虧損，關鍵在于獲得了高額的政府補貼。該公司的營業外收入就高達5000多萬元，其中來自政府的補貼達到了4032萬元。

從中環股份的財務狀況來看，此次定向增發對其維持正常的資金鏈具有決定性作用。上半年，其經營活動的現金流為-1.76億元。在此情況下，該公司主要依靠銀行貸款來維持日常的經營和投資，上半年共獲得6億元的短期貸款以及3億元的長期貸款，這成了其保證資金的主要支撐。

不過，對于中環股份而言，能否通過此次“放衛星”式的電站投資意向，增加定向增發砝碼，仍存在很大的不確定性。

從中環股份此次公布的投資意向來看，每年將要完成的電站項目超過1吉瓦，以目前的投資成本來看，僅此一項需要的資金就超過百億。雖然通過使用自產產品可以減輕付出真金白銀的壓力，但由于電站投資回報周期較長等特性，其結果可能是賬面收入很好看卻沒有太多資金入賬，因此是否真能緩解其資金之困還很難說。